公司產業
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中芯國際的近憂遠慮

文|本刊記者 顧天嬌 日期: 2021-08-19 瀏覽次數: 23

根 據 中 芯 國 際(00981.HK)2020 年 報, 其 2020 年實現營收 274.71 億元,同比增長 24.8% ;實 現歸母凈利潤 43.32 億元,同比增長 141.5%。?

與此同時,中芯國際宣布自 4 月 1 日起全線漲 價,產品提價15%-30%。簡單估算,如果該價格 維持到今年底,在銷量不變情況下,將能帶來 30 億 -60 億左右額外利潤,相比 2020 年歸母凈利潤 增加 70%-140%。

然而,這種景氣局面是不是“曇花一現”??

臺積電董事長劉德音近期在半導體產業協會年 會上表示 :受不確定因素的影響,行業出現重復下 單的情況,諸如 28nm 等成熟工藝看似供不應求, 實則全球產能已經供大于求。而美國和歐洲試圖擴 大自己的芯片產能和技術實力,也是“非盈利產能”。?

一方面 7nm 及以下先進制程依舊遙遙無期,另 一方面半導體巨頭紛紛加大資本投入擴建芯片產能 也將加劇競爭,如何看待中芯國際的成長空間??


中芯國際年報解讀?

2020 年對于中芯國際來說既是風光的一年,又 是艱難的一年。?

風光的地方在于受益于全球性的“缺芯”潮,公 司業績大幅提升,并于 2020 年度首次實現扣非歸母 凈利潤扭虧為盈 ;艱難的地方則在于 7nm 先進制程雖 然取得突破,但因缺少核心設備,無法完成量產,受 此影響,出現先進制程產能不足、技術人員流失的情況。?

以技術做分界,雖然中芯國際 28nm 及以下技 術實現收入 22 億元,同比增速達 155%,但是實際 上 14nm 產能并沒有跟上。去年下半年受到海外政 策的影響,設備供應緊張,據悉,一些制造設備甚 至到了“壞一臺少一臺”的程度,這也一度讓中芯 國際內部經營生產重心發生微調,在機臺設備有限 的情況下,優先供給成熟產線。?

與此同時,中芯國際研發部門的工作節奏一度 放緩,2020 年其研發投入同比減少 1.5% ;而且出 現研發人員流失的現象,公司研發人員數量從 2019 年的 2530 人減少至 2020 年的 2335 人。?

除了內部的問題,中芯國際還面臨一些外部的 隱患。?

一是來自北美地區的收入存在減少的可能性。 從年報數據可以看到,中芯國際在 2020 年總體銷量 上升 13%,平均銷售單價上升 6%,來自中國和歐洲 等地的收入增速較高,分別為 34%、17%,而北美 業務實現收入約 63 億元,僅增長 10%。與此同時, 北美業務收入占總收入的比重,在 2017-2020 年逐 年降低,占比已從 2017 年的 40% 降至 2020 年的 23%。在北美各芯片企業加大晶圓產能資本投入的 趨勢下,這一地區的收入可能會進一步減少。?

二是尚未吃到下游汽車產業的紅利。從晶圓應 用分類來看,2017-2019 年中芯國際用于“汽車 / 工 業”的晶圓營收占比逐年遞減,從 7.89% 降至 5.92%, 而在 2020 年報中,中芯國際并未單獨列示該項分類 下的營收情況,而是將其分類至“其他”,因此具體 情況我們無從得知。但從總量和變化趨勢來看,中 芯國際恐怕并未與大型汽車半導體設計廠商有密切合 作,而且車規級芯片要求更高,廠商認證周期長,這 方面的客戶拓展可能還有很長的路要走。?

中芯國際自身對未來業績的預期也是偏保守和 謹慎的。根據年報,中芯國際在 2021 年收入目標為 中到高個位數成長,上半年收入目標約 139 億元 ; 全年毛利率目標為 10%-20% 的中部。這一目標中 收入與 2020 年幾乎持平,而毛利率則不及 2020 年。?


中芯國際投資價值?

中芯國際雖然背靠需求強勁的中國市場,但半 導體代工產業一直是全球化程度非常高的產業,隨 著國際巨頭開啟新一輪資本投入,行業“軍備競賽” 也正式升級。?

根據 Counterpoint 公布的研究報告,全球晶圓 代工產業在 2020 年增長超乎預期,營收規模達 820 億美元,較前一年大幅增長 23%。而且,預計 2021 年還將較 2020 年再增長 12%,金額達到 920 億美元。

2020 年臺積電營收為 470 億美元,創了歷史新 高,增速為 25%,而且現在依然訂單排隊,客戶們為了分到產能動用各種資源來加塞。晶圓代工火熱 可見一斑。?

半導體設備龍頭 AMAT 也展望,全球將踏入 10 年以上的半導體投資周期,目前才處于初始階段。?

率先發起挑戰的是英特爾。?

3 月 23 日,英特爾 CEO 帕特·基辛格舉行了 一個小時的全球直播發布,宣布英特爾 IDM2.0 戰略, 未來英特爾的制造將變革為 :“英特爾工廠 + 第三方 產能 + 代工服務”組合。其中有幾大關鍵信息 :一 是投資 200 億美元在美國亞利桑那州建兩座晶圓工 廠 ;二是全面對外提供代工服務,以美國和歐洲工 廠為基地 ;三是擴大外包訂單量 ;四是與 IBM 聯合 研發下一代邏輯芯片的封裝技術。?

英特爾還列出了支持該公司擴大芯片代工業務 的“全明星”潛在客戶陣容,包括亞馬遜、思科、 愛立信、IBM、微軟與高通等。?

此舉被解讀為劍指臺積電、三星。因為此前臺 積電曾宣布在亞利桑那州投資 120 億美元,建設一 座 5nm 芯片廠,2024 年投產 ;三星也擬在得克薩 斯州投資 170 億美元建設芯片廠,2023 年投產。?

然而英特爾雖有志于吸引蘋果這樣的客戶,受 限于其目前的工藝水平恐怕難以實現 ;而且其先進 制程產能有限,7nm 工藝產能可能更多供給自身。 因此,推測英特爾未來的晶圓代工產能可能更多是 在 14nm 工藝。?

這意味著英特爾未必會與臺積電、三星產生正 面沖突,反而會對中芯國際造成威脅。?

再來看一下中芯國際的投資價值。?

一般而言,半導體晶圓代工企業采用市凈率進 行估值,通過對比美股、港股 4 家上市公司的簡單 情況,可以看到中芯國際 PB 僅 1.77 倍,顯著低于 其他公司,那么它的價值是否被低估??

中芯國際在先進制程攻堅過程中已投入大量研 發資金,但是因為設備“被卡”,不得不面對先進制 程芯片無法量產的窘境,帶來收入更是無從談起。?

如果沒有 7nm 及以下先進制程量產能力做支撐 的代工廠,是不具備“定價權”的,無論是全球排 名第二的聯電,還是后面的中芯國際、華虹半導體 等,他們的毛利率均在 30% 以下,遠不及臺積電高 達 53% 的毛利率。因此,目前中芯國際的估值水平 已經回落,與聯電趨近。?

在沒有解決設備難題之前,國內很難出現第二 個臺積電。低回報、低估值將是代工企業的長期旋律。 也正是如此,二級市場投資者對于半導體制造公司 的態度可能將長期處于一個比較謹慎的狀態,中芯 國際未來股價上漲空間有限。


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